1 Einleitung

Meine sehr geehrten Damen und Herren, 

ich freue mich sehr, heute bei Ihnen hier in Glasgow sein zu dürfen. Welcher Ort wäre geeigneter, um über die wirtschaftlichen Auswirkungen des Klimawandels und den Übergang zu einer klimaneutralen Wirtschaft zu sprechen – und das nicht nur, weil Glasgow 2021 Gastgeber der Weltklimakonferenz der Vereinten Nationen war.

Hier forschte und lehrte Adam Smith, der Vater der modernen Ökonomie. Haben Sie sich jemals gefragt, was er zum Klimawandel gesagt hätte? Ich weiß, der berühmte Vordenker der freien Marktwirtschaft ist vielleicht nicht der erste, der einem hierzu in den Sinn kommt. Doch selbst Adam Smith musste zugeben, dass die „unsichtbare Hand“ zuweilen suboptimale Ergebnisse hervorbringt.

Der Klimawandel ist dafür das perfekte Beispiel, denn die negativen Auswirkungen der Treibhausgasemissionen spiegeln sich nicht in den Marktpreisen wider. Glücklicherweise herrscht mittlerweile weitgehend Konsens darüber, dass die Regierungen private Haushalte und Unternehmen aktiv dazu bewegen müssen, ihre Emissionen zu reduzieren. 

Der Übergang zu einer Wirtschaft mit Netto-Null-Emissionen ist eine große Herausforderung. Er erfordert eine Veränderung unseres Verhaltens, Innovationen und umfangreiche Investitionen, um unseren Kapitalstock wieder aufzubauen. Und er verlangt umfangreiche Finanzierungsmittel. 

Ich möchte heute mit Ihnen darüber sprechen, wie die Finanzierung des Übergangs zu einer klimaneutralen Wirtschaft aussehen könnte. Dabei will ich mich auf zwei wesentliche Punkte konzentrieren. Zum einen, wie viele Investitionen erforderlich sind, um Klimaneutralität zu erreichen und wie viele davon „zusätzlich“ sind. Zum anderen, wie der Finanzierungsmix aussehen könnte, um diese Investitionen zu ermöglichen.

Ich weiß, dass die Antwort auf diese Fragen zunächst recht schwierig erscheinen mag – a taughy fleece tae scoor. Aber ich werde mich bemühen, meine Ausführungen mit verständlichen Beispielen aus der Praxis zu veranschaulichen. Dabei soll es auch um Elektromobilität und Heizungssysteme gehen, um zu verdeutlichen, wo die Stolpersteine liegen. 

Ich werde mich in erster Linie auf die Europäische Union (EU) beziehen und auch die eine oder andere Erkenntnis aus Deutschland einfließen lassen. Leider bleibt das Vereinigte Königreich in den zur Verfügung stehenden Daten unberücksichtigt. Ich werde jedoch mein Möglichstes tun, um Erkenntnisse mit Ihnen zu teilen, die auch für Sie relevant sind.

2 Wie viele Investitionen sind erforderlich?

Ich möchte mit der Frage beginnen, wie viel die EU investieren muss, um klimaneutral zu werden. Das Paket „Fit für 55“ der EU verfolgt das Ziel, die Netto-Treibhausgasemissionen bis 2030 um mindestens 55 Prozent zu senken. Diese Senkung soll gegenüber den Emissionswerten von 1990 erreicht werden. Das heißt, sie ist nur ein Zwischenschritt auf dem Weg zur vollständigen Klimaneutralität, wofür die EU erst noch die rechtlichen Grundlagen schaffen muss.

Die Europäische Kommission schätzt den Investitionsbedarf der EU-Mitgliedstaaten zwischen 2021 und 2030 auf über 1,2 Billionen Euro jährlich.[1] Das sind fast 8 Prozent des EU-weiten BIP. Den Löwenanteil davon muss der private Sektor stemmen. Der Investitionsbedarf liegt also signifikant höher als das Investitionsvolumen der vergangenen zehn Jahre von 760 Milliarden Euro jährlich.

Die Europäische Kommission spricht im Zusammenhang mit der Lücke zwischen den erforderlichen und den tatsächlichen Investitionen von einem „zusätzlichen“ Investitionsbedarf. Dieser zusätzliche Investitionsbedarf beläuft sich auf 480 Milliarden Euro bzw. etwa 3 Prozent des BIP.

Diese Definition einer „zusätzlichen“ Investition ist aus buchhalterischer Sicht ausgesprochen praktisch. Sie vermittelt auf Anhieb eine klare Vorstellung davon, wie viel Mehrinvestitionen die EU tätigen muss, um ihre Klimaziele zu erreichen. Aus Finanzierungssicht ist es allerdings hilfreich, zusätzliche Investitionen anders zu definieren.

Es gibt zwei Arten von Investitionen, die zur Erreichung der Klimaneutralität erforderlich sind. Bei der ersten handelt es sich um Investitionen, die nicht getätigt würden, wenn es das Ziel einer Verringerung der Treibhausgasemissionen nicht gäbe. Ein Musterbeispiel für diese Art von Investitionen ist Technologie zur Abscheidung und Speicherung von CO_2. Sie spielt eine entscheidende Rolle in Sektoren, in denen eine Dekarbonisierung nur schwer umzusetzen ist. Diese Investitionen erfordern wirtschaftliche Ressourcen und Finanzierungen, die über das hinausgehen, was eine Volkswirtschaft zum Erhalt ihres Kapitalstocks aufwenden muss. 

Bei der zweiten Art handelt es sich um Investitionen zur Ersetzung von Technologien, die auf fossilen Brennstoffen basieren, durch klimaneutrale Alternativen. Ich möchte das an einem Beispiel erläutern: Stellen Sie sich zwei Familien vor, die ein neues Auto kaufen. Familie Jones gibt 45 000 Euro für ein neues Fahrzeug mit Verbrennungsmotor aus. Aus technischer Sicht tätigt Familie Jones eine Ersatzinvestition. Eine zusätzliche Finanzierung ist nicht erforderlich. Familie Smith beschließt dagegen, ihr altes Auto durch ein Elektrofahrzeug zu ersetzen. Nehmen wir einmal an, ein vergleichbares Elektrofahrzeug kostet 50 000 Euro. Davon sind 45 000 Euro eine Ersatzinvestition. Nur die verbleibenden 5 000 Euro erfordern eine zusätzliche Finanzierung.

Betrachten wir nun, wie die Europäische Kommission zusätzliche Investitionen definiert: Sie subtrahiert den Jahresdurchschnittswert von Elektrofahrzeugen, die in der Vergangenheit gekauft wurden, von dem Wert der Elektrofahrzeuge, die zur Erreichung ihrer Klima-Zwischenziele benötigt werden. Dabei lag die Zahl zugelassener Elektrofahrzeuge in der Vergangenheit deutlich unter dem, was hierfür erforderlich ist. Die zusätzlichen Investitionen, wie sie aus der buchhalterischen Sicht der Europäischen Union definiert werden, liegen damit vermutlich deutlich höher als der zusätzliche Finanzierungsbedarf.

Wie hoch könnte dieser zusätzliche Finanzierungsbedarf sein? Es gibt zwar keine entsprechenden Daten für die EU, aber für Deutschland liegen uns Zahlen vor. Eine kürzlich durchgeführte Studie geht davon aus, dass Deutschland zwischen 2021 und 2030 jährlich etwa 390 Milliarden Euro investieren muss, um seine Treibhausgasemissionen gegenüber 1990 um 65 Prozent zu senken.[2] Dieser absolute Gesamtbetrag wurde auf Basis der Preise von 2020 ermittelt. Bezogen auf das BIP belaufen sich die Investitionen auf 11 Prozent. 

Das ist gar nicht weit entfernt von den 8 Prozent, die die Europäische Kommission für die EU berechnet hat. Allerdings erfordern nur etwa 30 Prozent dieser Investitionen eine zusätzliche Finanzierung. Das entspricht insgesamt einer Summe von ungefähr 120 Milliarden Euro.[3]

Lassen Sie mich eine kurze Zwischenbilanz ziehen, welche beiden wichtigen Schlüsse wir aus dem bisher Gesagten ziehen können. Erstens erfordert die Erreichung der Klimaneutralität erhebliche Investitionen. Doch in vielen Fällen werden Technologien auf Basis fossiler Energien einfach durch klimaneutrale Alternativen ersetzt. Der zusätzliche Finanzierungsbedarf fällt daher deutlich geringer aus und lässt sich offenbar bewältigen.

Zweitens können wir den zusätzlichen Finanzierungsbedarf minimieren, wenn der zu ersetzende Kapitalstock bereits weitgehend abgeschrieben ist. Einen noch recht neuen Kapitalstock zu ersetzen, der kaum abgeschrieben ist, würde dagegen die wirtschaftlichen und finanziellen Kosten in die Höhe treiben. Lassen Sie mich dies anhand eines kurzen Beispiels erläutern. 

Am 1. Januar 2024 brachte die Bundesregierung ein neues Gesetz zu Heizungsanlagen auf den Weg, das Gebäudeenergiegesetz. Darin wurde festgelegt, dass Heizungsanlagen künftig zu rund zwei Drittel mit erneuerbaren Energien betrieben werden müssen. Im Vorgriff auf dieses neue Gesetz tauschten viele private Haushalte ihre alten Gasheizungen aus. Die neuen Heizungsanlagen haben eine Lebensdauer von etwa 25 Jahren, müssen also über einen langen Zeitraum abgeschrieben werden. 

Wer sich allerdings in Mannheim für eine neue Gasheizung entschieden hat, steht nun vor einem Problem, denn der lokale Gasanbieter beabsichtigt, seine Lieferungen 2035 einzustellen. Somit wird eine langfristige Investition zu einem Zeitpunkt unrentabel, zu dem sie gerade einmal etwas mehr als zur Hälfte abgeschrieben ist – eine Vergeudung finanzieller und wirtschaftlicher Ressourcen.

Dieses Beispiel schenkt uns eine wesentliche Erkenntnis: Um kein Geld zu verschwenden, benötigen wir auf dem Weg zur Klimaneutralität eine klare und verbindliche Marschroute. Nur mit einer solchen Marschroute vor Augen haben die Menschen das Vertrauen, in den Übergang zu einer klimaneutralen Wirtschaft zu investieren. 

3 Wie könnte der Finanzierungsmix aussehen?

Schauen wir uns nun an, wie ein möglicher Finanzierungsmix aussehen könnte. In eine klimaneutrale Wirtschaft müssen alle investieren – die privaten Haushalte, die Unternehmen und der öffentliche Sektor. Für diese Investitionen kommen sowohl Innenfinanzierungs- als auch Außenfinanzierungsmittel infrage.

Wie der Name schon vermuten lässt, schöpft die Innenfinanzierung aus eigenen Mitteln. So legt zum Beispiel unsere Familie Smith einen Teil ihres Einkommens beiseite, um sich ein neues Auto zu leisten. Oder denken Sie an Unternehmen, die ihre Produkte verkaufen und aus einem Teil des Gewinns Rücklagen bilden. Auch das ist Innenfinanzierung. Bei der Außenfinanzierung werden die Mittel hingegen extern bereitgestellt, etwa von Banken oder Investoren. 

Was den Finanzierungsmix angeht, gibt es beträchtliche Unterschiede zwischen privaten Haushalten, nichtfinanziellen Unternehmen und dem öffentlichen Sektor. Die privaten Haushalte tendieren dazu, größere Summen anzusparen, und nutzen vor allem Bankkredite als Möglichkeit der Außenfinanzierung. Der öffentliche Sektor bedient sich dagegen im Wesentlichen der Außenfinanzierung, indem er Schuldverschreibungen begibt. Nur bei den Unternehmen ist der Finanzierungsmix ausgewogener. Hier spielen Eigenkapital und Bankkredite eine wichtige Rolle. Diese Aussagen gelten im Übrigen gleichermaßen für die EU wie für das Vereinigte Königreich und Deutschland. 

Wie könnte der Finanzierungsmix für den Übergang zu einer klimaneutralen Wirtschaft also aussehen? Um dies beurteilen zu können, müssen wir zwei wichtige Größen kennen: zunächst einmal den Anteil der privaten Haushalte, der Unternehmen und des öffentlichen Sektors am Gesamtinvestitionsvolumen. Grobe Schätzungen der Bundesbank für Deutschland gehen davon aus, dass die privaten Haushalte für etwa ein Drittel der Investitionen verantwortlich zeichnen müssten, der öffentliche Sektor für etwa 20 Prozent und die Unternehmen für etwas weniger als die Hälfte.[4]

Darüber hinaus benötigen wir Schätzungen zur künftigen Finanzierungsstruktur der Sektoren. Wir gehen davon aus, dass sich die künftigen Finanzierungsstrukturen nicht von den gegenwärtigen unterscheiden werden.[5] Das setzt allerdings voraus, dass die Finanzierungsstrukturen der Vergangenheit für künftige Klimainvestitionen geeignet sind. Sollte dies nicht der Fall sein, weil unter Umständen innovative Finanzierungsinstrumente benötigt werden, könnte die Finanzierungsstruktur künftig anders aussehen. 

Was ergibt sich aus diesen beiden Größen? Für Deutschland gehen wir davon aus, dass etwa 20 Prozent des Finanzierungsmix aus der Innenfinanzierung stammen könnte, in erster Linie Sparvermögen privater Haushalte. Was die Außenfinanzierung angeht, so dürften Bankkredite die wichtigste Rolle spielen. Sie machen mehr als ein Viertel des geschätzten Finanzierungsmix aus. Vor allem die privaten Haushalte bestreiten fast ihre gesamte Außenfinanzierung über Banken.

Die zweitwichtigste Möglichkeit der Außenfinanzierung könnten Schuldverschreibungen ausmachen, und dies in einem Umfang von etwa 20 Prozent. Der öffentliche Sektor spielt hier eine wichtige Rolle, wobei die Mittel fast ausschließlich aus Anleihen stammen. Die drittwichtigste Außenfinanzierungsquelle könnte schließlich Eigenkapital darstellen, und zwar im Umfang von etwa einem Sechstel. Unternehmen sind die einzigen Nutzer dieser Finanzierungsmöglichkeit, da die privaten Haushalte und der öffentliche Sektor keine Eigenkapitalinstrumente emittieren. Das verbliebene Sechstel des gesamten Investitionsbedarfs könnte durch unterschiedliche Finanzierungsinstrumente wie Darlehen von Nichtbank-Finanzintermediären bestritten werden. 

Was bedeutet das nun für die EU und das Vereinigte Königreich? Treffen die Zahlen aus Deutschland auch auf sie zu? Glücklicherweise lassen sich die Finanzierungsstrukturen von privaten Haushalten, Unternehmen und Staaten in weiten Teilen auf diese Regionen übertragen.[6] Daher erweist sich eine der beiden Größen dieser Berechnung als weitgehend deckungsgleich.

Die zweite Größe – der Investitionsbedarf der einzelnen Sektoren – ist dagegen weniger greifbar. Ich persönlich kenne keine Studien für die EU oder das Vereinigte Königreich, die den Investitionsbedarf nach privaten Haushalten, Unternehmen und öffentlichem Sektor aufschlüsseln.[7] Mangels besserer Alternativen ermöglichen uns die Zahlen für Deutschland eine erste plausible Schätzung für die EU und das Vereinigte Königreich.

4 Schlussbemerkungen

Lassen Sie mich mit meinen Ausführungen zum Ende kommen. Zusammenfassend möchte ich drei Kernaussagen mit Ihnen teilen.

Erstens: Der „zusätzliche“ Investitionsbedarf zur Erlangung der Klimaneutralität kann auch aus der Finanzierungsperspektive betrachtet werden. In vielen Fällen werden Technologien auf Basis fossiler Brennstoffe durch klimaneutrale Alternativen ersetzt. Dies erfordert nur dann eine zusätzliche Finanzierung, wenn die klimaneutralen Technologien kostspieliger sind oder der ersetzte Kapitalstock noch nicht vollständig abgeschrieben ist. Der zusätzliche Finanzierungsbedarf ist deutlich geringer als die erforderlichen Gesamtinvestitionen. Ich bin daher zuversichtlich, dass unser Finanzsystem in der Lage ist, die erforderlichen Finanzmittel zu mobilisieren. 

Zweitens: Banken könnten zur Finanzierung des Übergangs zu einer klimaneutralen Wirtschaft eine größere Rolle spielen als allgemein angenommen. Diese Annahme liegt vor allem darin begründet, dass ein Großteil der klimabezogenen Investitionen auf die privaten Haushalte entfällt. Sie müssen die Energieeffizienz ihrer Immobilien steigern und ihre mit fossilen Brennstoffen betriebenen Heizungsanlagen durch klimaneutrale Alternativen ersetzen. Dabei verfügen die privaten Haushalte in der Praxis kaum über andere Finanzierungsmöglichkeiten als Bankkredite.

Ein stabiles Banksystem ist daher für eine Erreichung der Klimaneutralität unabdingbar. Aus diesem Grund sind wir bei der Bundesbank fest entschlossen, die Vollendung der europäischen Bankenunion weiter voranzutreiben. Wir müssen allerdings auch den Zugang zu alternativen Finanzierungsquellen verbessern. Vor allem nichtfinanzielle Unternehmen würden erheblich von einer besseren Finanzierung über die Kapitalmärkte profitieren. Daher setzt sich die Bundesbank für die Einrichtung einer europäischen Kapitalmarktunion ein. 

Drittens: Die Gesetzgeber können den zusätzlichen Finanzierungsbedarf minimieren, indem sie dafür Sorge tragen, dass der Weg zur Klimaneutralität einer klaren und verbindlichen langfristigen Marschroute folgt. Warum? Weil auf diese Weise Anreize geschaffen werden, keine weiteren Investitionen in Technologien auf Basis fossiler Brennstoffe zu tätigen, die unter Umständen nicht mehr vollständig abgeschrieben werden können, bevor sie unrentabel werden. 

Fußnoten:

1. Vgl. Europäische Kommission (2023), Investment needs assessment and funding availabilities to strengthen EU’s Net-Zero technology manufacturing capacity, SWD (2023) 68 final. 
2. Kemmler et al. (2024), Klimaschutzinvestitionen für die Transformation des Energiesystems, Prognose. Die Studie ist nur auf Deutsch verfügbar.
3. In Deutschland ist der am BIP gemessene Investitionsbedarf höher als in der EU. Dies liegt daran, dass Deutschland beabsichtigt, bereits 2045 und nicht erst 2050 klimaneutral zu werden.
4. Die Schätzungen basieren auf den Angaben zum Anteil des öffentlichen Sektors in Brand und Römer (2022), Öffentliche Investitionsbedarfe zur Erreichung der Klimaneutralität in Deutschland, KfW Research – Fokus Volkswirtschaft, Nr. 395 sowie auf verschiedenen Plausibilitätsannahmen. In der Analyse werden Finanzströme vor staatlichen Hilfen (wie Subventionen) betrachtet, und daher wird angenommen, dass sich der öffentliche Sektor nur in geringem Umfang oder gar nicht an den Investitionen in der Industrie und am Wohnungsmarkt beteiligen wird.
5. Die zugrunde gelegte Finanzierungsstruktur beruht auf dem Durchschnitt der Innen- und Außenfinanzierungsströme im Zeitraum 2018 bis 2022. Dieser Durchschnittswert glättet kurzfristige Schwankungen und stellt das von Kemmler et al. (2024) verwendete Vergleichsjahr 2020 in den Mittelpunkt. Die Innenfinanzierung fließt dabei als Nettowert in die Berechnungen ein, wobei angenommen wird, dass die Ersatzinvestitionen aus den Abschreibungen finanziert werden.
6. In der EU und im Vereinigten Königreich greifen die privaten Haushalte ein wenig seltener auf Bankkredite zurück als in Deutschland, doch der Anteil ist immer noch hoch. Im öffentlichen Sektor verzeichnet Deutschland einen deutlich höheren Anteil der Finanzierung über die Emission von Schuldverschreibungen, vor allem im Vergleich zur EU. Im Vereinigten Königreich greifen nichtfinanzielle Unternehmen deutlich weniger auf die Eigenkapitalfinanzierung zurück, und der Anteil der (Bank-)Kredite ist im Vergleich zu Deutschland höher. Im Gegensatz dazu verzeichnen nichtfinanzielle Unternehmen in der EU einen etwas größeren Anteil der Eigenkapitalfinanzierung, während der Anteil der (Bank-)Kredite im Vergleich zu Deutschland geringer ausfällt. Alle Angaben basieren auf den durchschnittlichen Finanzierungsströmen im Zeitraum von 2018 bis 2022.
7. Die Europäische Kommission, a. a. O., geht davon aus, dass der öffentliche Sektor in der EU schätzungsweise 17 bis 20 Prozent des gesamten Investitionsvolumens ausmacht. Allerdings sind keine Angaben darüber enthalten, wie sich diese Investitionen auf private Haushalte und Unternehmen verteilen. Für das Vereinigte Königreich wird in HM Government (2023), Mobilising Green Investment – 2023 Green Finance Strategy ausgeführt, dass der Großteil der Investitionen durch den privaten Sektor bestritten werden muss. Allerdings fehlen auch dort nähere Angaben zur Verteilung dieser Investitionen auf private Haushalte und Unternehmen.