Derzeit wird unter dem Schlagwort Target2 der Beitrag des Eurosystems zur Eindämmung der Staatsschuldenkrise kritisch hinterfragt.  Doch was steckt hinter diesem schillernden Begriff, der von vielen mit zusätzlichen Risiken für den Steuerzahler gleichgesetzt wird?

Target2 ist sozusagen das Leitungsnetz, in dem Liquidität im Euroraum zirkuliert. Mit diesem Zahlungssystem wird in der Währungsunion grenzüberschreitend Zentralbankgeld zwischen den nationalen Notenbanken übertragen. Diese Liquidität entsteht in den einzelnen Ländern insbesondere über die Refinanzierungsgeschäfte der nationalen Notenbanken mit den Geschäftsbanken. Die Übertragung wird ausgelöst, wenn aus einem Land Zentralbankgeld in ein anderes Land überwiesen wird. Dabei entstehen  Forderungen und Verbindlichkeiten gegenüber der EZB, die als eine Art Clearingstelle fungiert. Bei der überweisenden Notenbank entsteht eine Verbindlichkeit – ein negativer Target2-Saldo. Die empfangende Notenbank erhält eine Forderung – hier entsteht ein positiver Target2-Saldo. Wäre die Geldpolitik im Euro-Raum bei der EZB zentralisiert, gäbe es zwar keine Target2-Salden, dies würde aber für sich genommen noch nichts an den Risiken aus der Liquiditätsbereitstellung ändern.

In der Zeit vor der Finanzkrise waren diese Salden weitgehend ausgeglichen. Von den nationalen Notenbanken wurde den Banken über Refinanzierungsgeschäfte im Wesentlichen Liquidität für die Mindestreserve und das umlaufende Bargeld zur Verfügung gestellt. Grenzüberschreitender Finanzierungsbedarf der Banken wurde in der Regel durch private Kapitalströme befriedigt, durch Interbankenkredite zum Beispiel. Seit Ausbruch der Finanzkrise, vor allem aber durch die Staatsschuldenkrise, schwand in einigen Ländern das Vertrauen in die Staatsfinanzen und in die jeweiligen Bankensysteme. Private Refinanzierungsquellen, einschließlich des Interbankenmarktes, wurden weniger ergiebig, erschienen zu teuer oder versiegten nahezu ganz. Um den Liquiditätsbedarf abzudecken, der beispielsweise aus Warenkäufen oder Kapitalabflüssen resultierte, wurden verstärkt Mittel beim Eurosystem aufgenommen. Das ist möglich, weil das Eurosystem seit Ausbruch der Finanzkrise seine Liquiditätsbereitstellung sukzessiv ausgeweitet hat: Liquidität wurde gegen Sicherheiten in unbegrenztem Umfang (Vollzuteilung), zu einem niedrigen Zins und zu deutlich längeren Laufzeiten bereitgestellt. Außerdem wurden die Anforderungen an die geforderten Sicherheiten, unter anderem Ratingschwellen, spürbar abgesenkt.

Die Rolle der Liquiditätsbereitstellung hat sich damit deutlich verändert: Es wird nicht mehr nur das erforderliche Minimum an Zentralbankgeld bereitgestellt, sondern das Eurosystem ersetzt in größerem Maße den Interbankenmarkt und andere grenzüberschreitende Kapitalströme. Das Gesamtvolumen der Refinanzierungsgeschäfte hat von rund 460 Mrd Euro unmittelbar vor Ausbruch der Finanzkrise auf nunmehr über 1.100 Mrd Euro zugenommen, die mittlere Laufzeit ist von wenigen Wochen auf fast drei Jahre gestiegen. Zugleich ist der Anteil der Peripherieländer am Refinanzierungsvolumen von einem Sechstel auf rund zwei Drittel gestiegen. Durch den anhaltenden Nettoabfluss von Liquidität aus den Peripherieländern haben diese Target2-Verbindlichkeiten in Höhe von mehr als 750 Mrd € aufgebaut.

Es ist die Aufgabe des Eurosystems, Zentralbankgeld zur Verfügung zu stellen – an solvente Banken gegen ausreichende Sicherheiten und ohne Gefährdung der Preisniveaustabilität. Dadurch wird die Kreditversorgung der Wirtschaft sichergestellt, und es kann auch die Finanzmarktstabilität gestärkt werden. Es gilt aber gleichzeitig, die Trennung zwischen Geld- und Finanzpolitik zu wahren und insbesondere das Verbot der monetären Staatsfinanzierung zu achten. Es ist nicht Aufgabe der Geldpolitik, marode Banken künstlich am Leben zu erhalten oder die Zahlungsfähigkeit von Staaten abzusichern. Entscheidungen über die Umverteilung größerer Solvenzrisiken von Banken oder Staaten zwischen den Steuerzahlern der Mitgliedsländer dürfen nur gewählte Regierungen und Parlamente treffen. Die Abgrenzung zwischen Liquiditätsengpässen und Solvenzrisiken bei Banken ist sicherlich nicht immer trennscharf möglich, und gerade in krisenhaften Situationen ist vorübergehend eine gewisse Flexibilität angezeigt. Dadurch steigen dann aber auch die Risiken in den Notenbankbilanzen, und es können gravierende Fehlanreize gesetzt werden.

Die Zunahme von Target2-Salden kann somit durchaus Ausdruck einer Geldpolitik sein, die im Rahmen ihres Mandats entstehenden Liquiditätskrisen Rechnung trägt. Die Kritik an den Salden per se ist insofern – und dies hat die Bundesbank immer wieder betont – nicht sachgerecht. Für mich stellen die Target2-Forderungen der Bundesbank auch kein eigenständiges Risiko dar, weil ich ein Auseinanderbrechen der Währungsunion schlichtweg für absurd halte. Ob und wie stark Verluste aus der Liquiditätsbereitstellung auf die Bundesbankbilanz durchschlagen, hängt nicht von der Höhe der Target2-Forderungen der Bundesbank ab. Dies gilt auch für den hypothetischen und in der Öffentlichkeit breit diskutierten potenziellen Austritt eines Landes mit negativen Target2-Salden. Auch in einem solchen Fall, von dem ich nicht ausgehe, ist das Risiko ursächlich in der Art und dem Umfang der Liquiditätsbereitstellung begründet. Hierbei könnte es zu teilweisen Forderungsausfällen bei der EZB kommen. Verluste der EZB wären aber gegebenenfalls von allen Notenbanken des Eurosystems zu tragen – unabhängig von deren Target2-Saldo.

Es besteht aber im Eurosystem breite Einigkeit, dass die geldpolitischen Sondermaßnahmen begrenzt und befristet sind und dass sie keinesfalls einen Vorwand liefern dürfen, die notwendigen Reformen im Bereich der Finanz- und Wirtschaftspolitik aufzuschieben. Für mich ist es ein zentrales Anliegen, dass hierdurch keine Stabilitätsrisiken entstehen, etwa wenn der Eindruck entstünde, die Geldpolitik gerate ins Schlepptau der Finanzpolitik. Die Risiken, die das Eurosystem übernimmt, sind zu einem gewissen Grad unvermeidlich, aber wir setzen uns mit Nachdruck dafür ein, dass sie in vertretbaren Grenzen bleiben. Dazu trägt auch bei, dass das Eurosystem zügig ein Konzept entwickelt, wie die umfangreiche Liquiditätsversorgung durch die Notenbanken zeitgerecht zurückgeführt wird, damit daraus keine Inflationsgefahr entsteht. Der Schlüssel zur Lösung der Krise liegt am Ende nicht bei den Notenbanken, sondern bei den Mitgliedstaaten.